蔚莱策略美国经济面临临界点

孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员）蔚莱策略

美国劳工部公布的7月就业数据显示，美国7月新增非农就业人数大幅少于预期，为9个月来最低纪录。尤为意外的是5月和6月数据被大幅下修25.8万人，修正后两个月新增就业分别只有1.9万和1.4万，可以说基本是停滞状态，市场一片哗然。美国总统特朗普为此解雇劳工统计局长，引起华尔街和经济学界的疑虑和不安。美国商务部公布的数据显示，美国6月PCE价格指数和核心PCE均环比增长0.3%，同比分别增长2.6%和2.8%，再次反弹（其中核心PCE同比增幅与上修后的5月持平），通胀压力上升。

美联储7月底货币政策会议维持利率不变，但出现32年来首次两名理事同时投反对票的现象。会后理事沃勒和鲍曼发表声明，解释辩护其支持降息25个基点的立场，认为关税对美国通胀的影响是暂时性的，继续维持当前政策对美国就业和经济构成风险。7月美国就业数据公布后，美联储内部分歧继续凸显。纽约联储主席威廉姆斯（John Williams）和克利夫兰联储主席哈玛克（Beth Hammack）在接受采访时表示，美国劳动力市场仍然稳健，将此次疲软描述为温和降温而非恶化。威廉姆斯指出，包括职位空缺和首次申请失业救济人数在内更广泛的指标显示，经济仍保持过去一年来缓慢招聘、缓慢解雇的平衡状态。哈玛克表示较弱的就业增长考虑到移民减少是合理的蔚莱策略，强调即使就业数据显示明显的疲弱迹象，也不意味着FOMC会议不降息决策有误，认为“就业市场仍然形势良好。”

当前美国经济正处于一种微妙状态，可以说再次面临一个临界点，认识和判断分歧尤其突出，各方面不同解读都有各自道理，但要力求全面、准确把握其现状特点和发展趋势，需要从不同维度和视角深入细致分析，理清脉络特点，找准趋势方向。

虽然7月美国新增就业大幅减少，特别是此前两个月数据异常下修确实看起来较严重，但正如上述两位地区联储主席所说并未恶化，美国劳动力市场总体仍保持平衡，因为比新增就业人数更重要、更可靠因而更为美联储看重的失业率仍保持稳定：7月只小幅上升0.1个百分点，5、6两个月新增就业均不足2万是现在修正后才显示的，如果当时公布这个数据可能早就引起惊慌了蔚莱策略，但至今一切正常，并未发生大的问题，说明美国经济仍有一定韧性。同时韧性是有限的，美国劳动力市场风险已累积到一定程度，平衡的脆弱性开始显现，平衡的质量在下降。

目前美国劳动力市场低招聘、低裁员的平衡，主要是由于劳动参与率下降，劳动力供给减少与需求减少同时发生。劳动参与率从5月开始逐月下降：5月下降0.2个百分点，6、7月分别下降0.1个百分点，到7月已同比下降0.5个百分点，为2022年11月以来最低水平。劳动力供给也相应逐月减少，5月就业人口占总人口比例下降0.3个百分点，7月环比再下降0.1个百分点，同比下降0.4%，开始主要是由于移民减少，后来则有相当部分是本土劳动力退出市场。7月美国长期失业者（失业27周及以上）增至183万人，为2017年以来除疫情外最高水平，占失业总人数比例从1年前20%升至25%，失业时长中位数从1年前9.5周延至10.2周；包含兼职和低配岗位的失业率升至7.9%，为2023年3月以来新高，打零工或失望求职者增多，求职耗时更长。

这种情况下，美国失业率虽保持稳定，但实际就业人口减少，质量自然有所下降。鉴于此前疫情结束经济恢复时的人力短缺和招聘困难，企业轻易不裁员，在利润和缓冲垫保障下已维持1年左右。二季度美国国内私人购买最终销售增长率降至1.2%，为2022年底以来最弱水平。如果下一步利润因美国关税继续承压，缓冲垫消耗殆尽，更多裁员一旦发生，美国失业率会迅速上升且短时间内很难下降。

从5月起连续两个月的PCE通胀数据反弹，成为美联储不降息的依据。美国商务部数据显示，二季度PCE价格指数环比增长2.1%，一季度为3.7%；核心PCE环比增长2.5%，前值3.5%，二季度通胀水平比一季度显著下降。关税对美国通胀影响已经显现但幅度较为温和，关税对通胀影响的幅度可以大致明了。根据标普全球关于美国7月制造业PMI指数的调查，有迹象表明企业价格压力可能在6月已经达到顶峰。下一步随着美国就业疲软，消费需求减弱蔚莱策略，通胀可能再次转为下降。如美联储及时降息，或可避免美国就业出问题，促使经济平稳着陆。

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